유동성 얕은 중소형주 변동성 확대 우려 국내 증시가 9월물 파생상품 만기와 한국거래소(KRX) 섹터지수 정기변경이라는 두 개의 대형 수급 이벤트를 동시에 맞는다. 10일 오후 3시 20분 이후 종가를 결정하는 마지막 10분 동안 선물·옵션 만기와 맞물린 프로그램 매매에 상장지수펀드(ETF) 리밸런싱 물량까지 가세하면서, 일부 종목 주가가 펀더멘털과 무관하게 크게 출렁일 가능성이 제기된다. 10일 한국거래소에 따르면 올해 KRX 섹터지수 정기변경은 11일부터 적용된다. 이에 맞춰 지수를 추종하는 ETF는 10일 종가를 기준으로 포트폴리오를 새로운 구성과 비중에 맞춰야 한다. 미래에셋증권에 따르면 정기변경 대상 지수를 직접 추종하는 ETF 33개의 순자산은 지난 4일 기준 11조7000억원, 예상 리밸런싱 거래 규모는 약 2조2000억원에 달한다. 이 가운데 종목 편입·편출에 따른 거래는 4000억원에 그치고, 기존 종목의 비중을 조절하는 과정에서 약 1조8000억원의 매매가 발생할 것으로 추산됐다. 수급 변화의 중심에는 반도체가 있다. 삼성증권은 지난 8일 기준 KRX 반도체지수 관련 ETF 자산이 레버리지와 커버드콜 상품을 포함해 8조원에 육박한다고 분석했다. 지난 1년간 주가 상승으로 지수 내 비중이 크게 높아진 SK하이닉스와 삼성전자를 종목당 20% 상한선에 맞춰 다시 낮춰야 하기 때문이다. SK하이닉스의 지수 비중은 37.7%에 달하지만 정기변경 이후 20%로 내려가고, 삼성전자도 22.6%에서 20%로 조정될 전망이다. 대형주에서 빠져나온 비중은 다른 반도체주로 재배분된다. 한미반도체 비중이 6.4%에서 11.0%로, 주성엔지니어링이 3.8%에서 6.6%로 높아진다. 원익IPS(2.4%→4.1%)와 이오테크닉스(2.3%→4.0%)도 확대되고 리노공업과 HPSP는 각각 2.1%에서 3.6%로 늘어난다. 테스와 티에스이는 새로 지수에 들어간다. 반도체 ETF에서 자금이 빠져나가는 것이 아니라, 삼성전자와 SK하이닉스에 몰렸던 패시브 자금이 중형 반도체·소부장주로 강제 재배분되는 구조인 셈이다. 주가 충격은 매매금액보다 평소 거래 규모에 좌우된다. 미래에셋증권은 SK하이닉스와 삼성전자에서 각각 1조2440억원, 2068억원가량의 비중 축소 수요가 발생할 것으로 추정했다. 다만 이는 최근 20거래일 평균 거래대금의 각각 0.19배와 0.04배에 불과하다. 반면 한미반도체에 예상되는 3064억원의 매수는 평균 거래대금의 2.74배, 리노공업 1443억원은 4.32배, 신규 편입되는 테스 1441억원은 3.03배에 달한다. 대형주보다 유동성이 얕은 중소형주에서 가격 충격이 커질 수 있다는 의미다. 증권과 은행 등 다른 섹터에서도 같은 현상이 나타난다. KRX 증권지수에서는 미래에셋증권 비중이 24.2%에서 20%로 낮아지고 삼성증권·키움증권·NH투자증권 등의 비중이 높아진다. SK증권과 유진투자증권, 부국증권은 지수에서 빠진다. 특히 부국증권의 예상 편출 매물은 절대 규모가 29억원에 불과하지만 최근 평균 거래대금의 20배를 웃도는 것으로 추정돼, 저유동성 종목일수록 장 막판 변동성이 증폭될 수 있다. 전균 삼성증권 연구원은 “KRX 섹터지수 정기변경에 따라 관련 ETF의 리밸런싱이 예상된다”며 “상대적으로 유동성이 적은 종목은 일회성이지만 수급 변동 위험에 노출될 수 있다”고 말했다. 수급 변화는 정규장 마감 직전에 집중될 가능성이 크다. 정기변경 결과가 지난 3~4일 공개된 만큼 ETF 운용사들이 모든 물량을 한꺼번에 거래하지는 않는다. 충격을 줄이기 위해 일부를 미리 매매하거나 파생상품을 활용할 수도 있다. 다만 10일 종가까지는 기존 지수를 추종해야 하는 데다 종목별 주가와 ETF 순자산 변화에 따라 최종 매매량이 계속 달라지는 만큼, 추적오차를 최소화하려는 패시브 자금의 상당 부분은 결국 종가 부근에 남을 수밖에 없다. 여기에 9월물 파생상품 만기까지 겹쳤다. 외국인은 9월 들어 코스피200 선물을 3조원 넘게 순매수했고, 이에 따라 선물 고평가와 금융투자의 현물 차익매수가 나타났다. 섹터 ETF에서는 삼성전자와 SK하이닉스를 팔아야 하지만 선물과 연계한 차익거래에서는 반대로 대형주 매수가 유입될 수 있어, 장 막판 수급의 방향을 예단하기 어려운 상황이다. 전 연구원은 “만기일에는 ETF 리밸런싱 매도와 선물 고평가에 따른 차익매수가 동시에 작동할 수 있다”라고 설명했다.